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潘石屹和张欣的股权信托战争  

2012-11-01 13:02:00|  分类: 公司分析 |  标签: |举报 |字号 订阅

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潘石屹和张欣的股权信托战争  

文/傅硕 

 

潘石屹和张欣的股权信托战争 - 傅硕 - 傅硕 的博客

潘石屹和张欣的股权信托战争 - 傅硕 - 傅硕 的博客

如果说婚姻股有风险,最大的风险就是老鼠仓,老鼠仓不仅转移感情,还可能转移资产。麻烦制造者通常不仅背着另一方另觅他处违法投资感情,而且背负沉重的情感债务,最终导致婚姻双方进行情感和资产重组。

2011年,中国资本市场典型的10大婚姻案件中(见表1),多见“哭泣的大款太太”。2012年,潘张二人财富虽然随大盘略有缩水。潘石屹有过婚史,与张欣的婚姻中出现过老鼠仓,SOHO中国营运过程出现过较大波动,但是潘张二人通过股权和信仰双轮驱动,把姻姻这份“终生批发的期货合同”牢牢掌控,唱响SOHO中国二人转,家族财富也稳步增长。

 

 

“境外换手”疑云

2007108日,SOHO中国上市。潘石屹和太太张欣在频频闪起的镁光灯下,大秀夫妻恩爱,庆祝家族财富暴涨。彼时正处房地产调控严冬,SOHO中国集资123亿港元,的确出人意料。这是当时商业地产企业在亚洲进行的最大规模的发售。

潘石屹和张欣结婚之前,曾有婚史,且育有子女。因此,面对巨额的财富蛋糕,投资者自然关注财富蛋糕背后的股权关系。SOHO中国的招股说明书显示:SOHO中国财富几乎尽归张欣,潘张二人治理公司的权力则平分。对于潘石屹而言,不存在分不分股权问题,更不存在分多少和怎么分的可能。

潘石屹的股权并非创业伊始就尽归张欣。公开资料显示,潘石屹和张欣最初平分SOHO中国股权,2005年股权尽失,2007年,SOHO中国上市,张欣成为SOHO中国第一大股东。

2005年前后,潘张二人之间到底发生了什么,或者说,什么动力让潘石屹方动放弃股权?SOHO中国两次上市文件为我们寻找答案,找到一缕线索,窥见潘石屹股权转部分过程。

2002年,SOHO中国为了在海外上市,搭建了红筹架构(见图1)。潘石屹、张欣夫妇通过私人公司控制了SOHO中国(开曼)股权;接下来,SOHO中国(开曼)设立了7BVI公司,控制其境内7家地产项目公司。其中,潘石屹透过Boyce(BVI)控制SOHO中国(开曼)47.39%股权,张欣透过Capevale(BVI)控制SOHO中国(开曼)47.39%股权,夫妻二人的股权共计94.78%。此时,潘石屹和张欣分别拥有SOHO中国(开曼)的股权均等。

20051114日,潘石屹将其在BoyceBVI的全部股份以馈赠方式转让给张欣。这种方式俗称“境外换手”。潘石屹在SOHO中国(开曼)的股权下降为零(见图2)。

SOHO中国的前身是红石实业,潘石屹和张欣在1995年一手创办。经过10年的发展做大之后,潘石屹将SOHO中国股权转赚夫人张欣,有悖常理。SOHO中国的法律顾问表示,由于Boyce并非中国实体,《关于外国投资者并购境内企业的规定》并不适用于转让潘石屹持有的Boyce股份。SOHO中国律师并没有明确给出潘石屹转让股份的理由,只是给出了合法性,潜台词则是说,如果潘石屹转让境内资产到境外,则面临法律风险。

SOHO中国法律顾问提到的《关于外国投资者并购境内企业的规定》文件,被业界俗称“10号文”。该文件由中国证监会等六部委20068月联合发布。10号文被视为中国企业海外上市的拦路虎。SOHO中国法律顾问认为,大陆居民潘石屹为了规避10号文,通过境外换手,把股份转让给香港居民张欣,即把权益通过境内居民转让给境外居民,绕开商务部的审批,符合10号文件规定。从时间上看,境外换手之举似乎“多此一举”。在潘石屹境外换手的2005年,境内权益转移到境外,并无法律上的障碍。除非潘石屹有先见之明,但潘石屹若有先见之明,应该抢在10号文出台之前,以不牺牲股权为代价,运作SOHO中国海外上市。潘石屹不必苦等10文出台,再运作SOHO中国上市。

还有一种“倒签”可能,即境外换手的日期是假。操作思路如下:20068月,也就是10号文生效以后,潘石屹为了规避10号文,将其在Boyce(BVI)权益赠送给香港居民张欣,签字时间逆推至10号文生效之前的任何一个时间点,200511月是个很偶然选择的日期;接下来的境内资产搬家海外离岸公司,则顺理成章,“符合政策”。

实际上,在10号文并没有给出具体细节操作指导,相反,倒是有很多模糊不清的操作空间。比如,假如潘石屹没有进行股权转让,在10号文生效以后,将其境内权益装入海外上市公司,在法律上并没明确限定;再比如,张欣虽然是香港居民,但鉴与潘石屹的夫妻身份,资产搬家行为也值得商榷。因此,即便是“倒签”存在,也只是增加海外上市的保障,法律意义并不大。潘石屹似乎没有必要为SOHO中国上市牺牲股权。

因此,上述分析并没有给出潘石屹转让股权的合理理由。

2005年,在潘石屹将股份赠送张欣的前后,潘张的二人世界,的确发生了一件大事。据媒体的公开报道,潘张“二人转”世界闯入了第三者,肇事者是潘石屹。这场家庭地震很快波及到SOHO中国,公司面临前所未有的危机。跟谁干成了彼时SOHO中国高管的思考的主要议题。所幸,结局以潘张二人同赴巴哈伊教圣地以色列海法收场,SOHO中国逃过一劫,并没有解体。

在诸多的媒体报道中,SOHO中国内部数度传出不和谐的声音。但实际上,在SOHO中国家族信托条款中,我们看到了高盛出身的张欣设计的方案明显技高一筹。

 

家族信托  张欣独大

SOHO中国的信托持股设计模式如下:张欣把BoyceCapevale(BVI)的全部股份转让给Capevale(Cayman)(特意为成立信托而注册成立的公司);紧接其后,张欣把Capevale(Cayman)的全部股份授予汇丰信托(详见图3)。该笔信托属于私人信托,最大的好处就是紧锁股权。比如张欣在信托条款中设计了信托财产不可撤销条款。而张欣则是该笔信托的授予人、保护人及全权受益人,同时,她还是BoyceCapevale(BVI)的唯一董事。

这份信托安排发生在潘石屹股权赠送张欣的11天后,即20051125日。与绝大部多红筹上市的家族信托不同,SOHO中国创始人潘石屹没有进入信托持股名单,实属罕见。以同样是红筹上市内地企业雅居乐为例。上市之前,雅居乐股权分散,陈家兄弟及亲属在公司中任要职,包括陈卓林和陈卓贤为集团主席及副主席;陈卓雄、陈卓喜和陈卓南三人为执行董事和高级副总裁;陈卓林夫人陆倩芳为联席总裁。同样是在2005年,陈氏家族将分散的股权集中到一家投资公司,这家公司作为陈氏家族的受托人,陈氏五兄弟和陆倩芳同为受益人,家族信托中无人出局。

潘石屹在SOHO中国的创建和成长过程中,在社会上树立了很高的影响力,以至于SOHO中国在很多人眼中等同于潘石屹,很多业主冲着潘石屹去买SOHO中国的物业。潘石屹的影响力是一笔巨大的无形资产。无形资产注入家族信托也是能体现家族信托优越性的一个方面。潘石屹在家族信托中没有持股,无疑降低了投资者对SOHO中国的预期。

《公司法》规定,公司重大事项的安排必须经过不少于三分之二股东同意。潘石屹在SOHO中国股权缺位,张欣控股SOHO中国64.133%股份,成为第一大股东,祛除了“夫妻门”风险发生同时,也造成SOHO中国畸形的治理结构。

在董事会层面,潘石屹担任SOHO中国董事会主席,管理董事会,制订公司战略和方向。张欣担任行政总裁,实施董事会所制定的政策、业务目标及计划。这就意味着,潘石屹有提议权,作为大股东的张欣有最终否决权,而张欣又负责具体事务执行。这种公司架构,当潘张二人主张不一致的时候,提供了制肘空间。

SOHO中国的董事提名由全体董事负责,其中包括第一大股东张欣提名,最终否决权又掌控在张欣手中。因此,SOHO中国的董事辞任与履新更多传达张欣的诉求和主张。张欣通过信托集中了股权,成为第一大股东,直接参与股东大会和董事会的决策,直接主导着SOHO中国。

不和谐的声音如约而至,矛盾很快传导到了管理层。执行董事王少剑不到两年时间内离职、创业元苏鑫、执行董事在SOHO中国上市2年后离职。2年时间里,执行董事5人走了2位,剩下的执行董事包括潘石屹和张欣。一位销售总监说,盖房子的人(李虹)走了,卖房子的人走了(苏鑫),租房子的人(范晓梅)走了。离职的高管带有鲜明的标签,创业元老,老潘班底。在SOHO中国首份上市年报中,潘石屹以一张显目的照片彰显公司的凝聚力:12年的创业生涯中,高级副总裁李虹服务10年,高级副总裁许洋服务8年,执行董事兼营运总裁苏鑫服务9年。如今,这些高管的离去,也同样验证着SOHO中国的变化。

伴随这些变化的,还有SOHO中国的财务指标。2008年之前,SOHO中国每年收购项目的金额控制在20亿元以内。2006年、2007年、2008年,SOHO中国的投资现金流净额分别为0.41亿元、1.38亿元、21.47亿元。2009年和2010年,SOHO中国的投资猛增,分别达到76.21亿元、66.76亿元。SOHO中国一直优良的负债结构也出现了变化。SOHO中国的流动比率在2007年和2009年一直维持在2.72010年下降到2.032011年上半年下降到1.56。在SOHO中国的资产负债表中,不断攀升的负债另一面是不断堆积的存货。2011年上半年,SOHO中国存货达到历史高点,为228.99亿元。

在公司战略方面,变化也正在发生。20122月,潘石屹说,“2012年公司将谨慎收缩战线,并购目标仅针对土地,‘烂尾楼’、在建工程等将不再考虑。”“烂尾楼改造工程”并非SOHO中国的“非经常性项目”,而是“主营业务”。如果SOHO中国不购买“不收烂尾楼”,则是对SOHO中国运营一个根本的颠覆。

SOHO中国正在发生的诸多变化,甚至是对潘石屹的颠覆,并没有影响和改变潘张二人的夫妻关系实质,包括SOHO中国业绩的大幅波动。性情率真的张欣多轻描淡写回应坊间传言。很少有人知道,创建于伊郎的巴哈伊教(Bahai)正在成为他们的家族宪法。

 

家族宪法

“巴哈伊”视婚姻和家庭置是社会的基石,反对离婚或婚外情,倡导教徒在提升和完善自身的同时,竭尽所能地促进他人及社会的福祉。

2005年,潘张发生了一场严重的家庭危机,张欣选择皈依巴哈伊教。对巴哈伊教的信仰让张欣脱胎换骨。潘石屹学习巴哈伊,张欣充当引路人的角色。2年以后,张欣说,潘石屹还处于研习阶段。而潘石屹常用自己修行的体会,认真地向身边人推荐这种锻炼方法。潘张二人共同修行巴哈伊教,意味着他们能够找到更多共识和妥协。巴哈伊教也成为了潘张二人的家族宪法。

现实中不乏这样的案例,创业夫妻二人店中,双方往往都很强势,意见很难达成统一。这似乎是这在企业资产负债表中无法看到的问题,往往构成企业致命伤害。

家族事业井井有条,首先是家族核心价值的统一。穆里耶兹家族事业发展的原因,在于任何希望参与家族企业的成员必须遵守一个有宗教性质的宪章,例如“金钱是公平的,它用来奖励勤奋的工作,并且为了每个人再投资”等等。这个宪章源于教皇若望二十三世的通谕《慈母与导师》(Mater et Magistra)。家族宪法不是目的,对它的探索与制定的过程可以帮助企业家与家族专注于发现共同价值,发展和谐关系。

巴哈伊成为潘张二人的家族宪法同时,也给富人夫妻提供了借鉴处方。

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